Le point de vue de Corrado Tiralongo, chef des placements, sur le deuxième trimestre de 2026.

Un changement de régime du marché est en cours

Le deuxième trimestre a renforcé une transition qui prenait forme depuis plusieurs années et qu’il est maintenant de plus en plus difficile d’ignorer. Les marchés ne sont plus principalement tributaires des cycles de la demande ou du calendrier de la politique monétaire. Les chocs du côté de l’offre, la fragmentation géopolitique et les contraintes structurelles deviennent plutôt les forces dominantes qui déterminent les résultats.

Il ne s’agit pas d’une réévaluation temporaire du risque. Cela reflète un changement dans ce qui dicte le cycle.

Au début de l’année, nous avons décrit cinq forces structurelles qui façonnent 2026, dont :

1. la fragmentation en cours des échanges commerciaux
2. un virage graduel vers la détente monétaire
3. le risque que les désorganisations de l’offre redeviennent un facteur d’inflation

Les événements du dernier trimestre ne constituent pas une dérogation à ce cadre, mais son accélération. Ce qui a changé, ce n’est pas la direction de l’évolution, mais l’intensité et l’immédiateté avec lesquelles ces forces influencent maintenant les marchés.

Les événements récents, y compris l’intensification des tensions au Moyen-Orient et les fluctuations connexes des marchés de l’énergie, ne sont pas des événements isolés. Ils s’inscrivent dans une tendance plus large selon laquelle les goulets d’étranglement mondiaux, qu’il s’agisse de l’énergie, des routes commerciales ou des intrants essentiels, influencent de plus en plus l’inflation, la croissance et la volatilité des marchés.

Même si la volatilité globale des marchés s’est atténuée ces derniers jours, les mesures de la volatilité implicite demeurent élevées, ce qui donne à penser que l’incertitude sous-jacente ne s’est pas dissipée, mais qu’elle est plutôt reportée dans les prévisions.

Les conséquences sont claires. L’économie mondiale devient moins efficace, plus fragmentée et plus volatile.

Les chocs de l’offre ne sont plus épisodiques

Pendant la majeure partie des quatre dernières décennies, les cycles économiques ont été largement dictés par la demande. Lorsque la croissance ralentissait, les banques centrales assouplissaient leur politique. Lorsque l’inflation augmentait, elles la resserraient. Le cadre était relativement stable et prévisible. Ce cadre est maintenant remis en question.

La pandémie a mis au jour la fragilité de la chaîne d’approvisionnement. Le conflit entre la Russie et l’Ukraine a mis en évidence les dépendances énergétiques. Les perturbations les plus récentes des principales routes d’expédition et le risque de contraintes d’approvisionnement énergétique ont renforcé la concentration et la vulnérabilité du système de production mondial.

Cela témoigne d’un changement plus généralisé dans l’économie mondiale. Les perturbations de l’offre, qui étaient autrefois relativement peu fréquentes, sont maintenant un facteur de volatilité économique central plus persistant, qui remplace les cycles dictés par la demande qui ont caractérisé la majeure partie des dernières décennies.

Ce qui diffère aujourd’hui, ce n’est pas seulement la fréquence de ces chocs, mais leur nature :

• Ils sont de plus en plus géopolitiques plutôt qu’économiques.
• Ils sont concentrés dans des intrants essentiels, comme l’énergie et les semi-conducteurs.
• Ils sont difficiles à remplacer à court terme.

De manière cruciale, les effets économiques de ces chocs ne sont pas linéaires. Plus les perturbations persisteront, plus elles s’étendront au-delà des marchandises primaires et atteindront les produits raffinés et les intrants essentiels profondément intégrés dans les chaînes d’approvisionnement mondiales. À ce moment-là, l’impact s’élargira et s’intensifiera, en amplifiant à la fois les pressions inflationnistes et les difficultés de croissance.

Le pétrole a atteint le seuil, mais la transmission est importante

Le 1er mars, à la suite de l’escalade initiale au Moyen-Orient, nous avons défini une condition claire pour réévaluer le positionnement du portefeuille : une hausse soutenue des prix du pétrole vers 100 $ le baril, combinée à des signes que la hausse des coûts de l’énergie resserrait les conditions financières et entravait la croissance. Nous en sommes maintenant à la première partie de cette condition.

Le prix du pétrole brut Brent est passé d’environ 78 $ le baril au début de mars à un sommet de près de 115 $, avant de s’établir près de 100 $ ¹ . Cela reflète le passage d’une prime de risque géopolitique à un marché de plus en plus axé sur une perturbation potentielle de l’offre. La trajectoire de ce changement est importante.

Il ne s’agit pas d’une réévaluation graduelle, mais d’un ajustement volatil, car les marchés évaluent la probabilité et la durée de la perturbation. La question la plus importante est de savoir si les prix demeurent élevés et commencent à se propager à l’ensemble de l’économie.

À ce stade-ci, les preuves restent incomplètes. La hausse des prix de l’énergie commence à faire grimper l’inflation globale et à comprimer les revenus réels. Toutefois, peu de signes indiquent que cela se soit traduit par un resserrement des conditions financières, un élargissement des écarts de taux ou une détérioration importante des prévisions de croissance. Par ailleurs, les prix établis par le marché dans plusieurs régions semblent refléter des résultats plus conformes à un scénario plus défavorable, ce qui donne à penser que les conditions financières pourraient se resserrer avant que l’économie ne se détériore.

Cela crée une divergence entre les conditions actuelles et les attentes des marchés, ceux-ci commençant à anticiper une détérioration de la croissance et des conditions financières qui n’est pas encore évidente dans les données. Dans ce contexte, le seuil pour la réévaluation du positionnement reste lié à la transmission réalisée, plutôt qu’aux prix prospectifs seulement. Cette distinction est cruciale. Un passage à 100 $ est un seuil. Il ne s’agit pas, en soi, d’un changement de régime. Une période prolongée à des niveaux élevés, combinée à des effets secondaires sur l’inflation et la demande, représenterait un développement macroéconomique plus important.

La durée du choc demeure la variable cruciale. Une perturbation de courte durée, même grave, est plus susceptible d’entraîner une hausse temporaire de l’inflation et un modeste ralentissement de la croissance. Une perturbation plus prolongée, en particulier une perturbation qui limite considérablement l’offre, aurait des conséquences plus importantes, y compris une probabilité plus élevée de ralentissement économique généralisé.

L’incidence est également inégale d’une région à l’autre. Les économies qui importent de l’énergie, surtout l’Europe et certaines régions de l’Asie, sont plus exposées aux hausses de prix soutenues, tandis que les producteurs comme les États-Unis et le Canada sont relativement mieux placés pour absorber ou compenser le choc. Nous surveillons de près cette transition.

L’inflation devient plus volatile, et non plus élevée sur le plan structurel

Une question clé pour les investisseurs est de savoir si cette dynamique entraîne une hausse persistante de l’inflation. Les preuves laissent entrevoir un résultat plus nuancé.

Les chocs de l’offre ont tendance à faire grimper les prix à court terme, en particulier dans les secteurs de l’énergie et des marchandises. Cependant, ces effets sont souvent temporaires. À mesure que l’offre s’ajuste, la demande diminue ou d’autres sources émergent; les prix peuvent reculer, parfois fortement.

La question la plus importante est de savoir si ces chocs déclenchent des effets secondaires. Si la hausse des prix de l’énergie se répercute sur les salaires, les attentes et le comportement plus général des prix, l’inflation peut devenir plus persistante. Si ce n’est pas le cas, l’incidence est plus susceptible de rester transitoire.

Le marché de l’emploi est un canal de transmission clé. La mesure dans laquelle la hausse des prix de l’énergie se traduit par une inflation généralisée dépend de son influence sur la croissance des salaires et le comportement des prix. Comme les marchés de l’emploi sont généralement moins tendus qu’en 2022, le risque d’effets secondaires persistants semble plus limité, même s’il demeure une variable importante à surveiller.

Le défi n’est pas une inflation plus élevée, mais une inflation plus volatile et une persistance épisodique.

Les banques centrales exercent leurs activités avec moins de contrôle

La politique monétaire reste un outil puissant, mais elle est de plus en plus appliquée à des problèmes qu’elle n’a pas été conçue pour résoudre.

Les taux d’intérêt peuvent influencer la demande. Ils ne peuvent pas produire plus de pétrole, résoudre les conflits géopolitiques ou rebâtir les chaînes d’approvisionnement.

Par conséquent, les banques centrales sont de plus en plus réactives plutôt que proactives et sont axées sur l’ancrage des attentes plutôt que sur l’ajustement des résultats économiques.

Le contexte actuel met également en évidence la divergence des réactions des autorités monétaires. Les banques centrales font face au même choc, mais pas aux mêmes conditions de départ :

les économies affichant un resserrement des marchés de l’emploi et des risques d’inflation plus persistants pourraient pencher en faveur d’un resserrement supplémentaire. D’autres, où la croissance est plus faible ou où l’inflation est mieux contenue, peuvent se permettre d’attendre ou de regarder au-delà du choc. Dans certains cas, les prix établis par le marché eux-mêmes resserrent les conditions financières avant même que des mesures politiques ne soient prises

Dans la plupart des économies avancées aujourd’hui, le choc semble être principalement attribuable à l’offre, ce qui donne aux banques centrales une certaine marge de manœuvre pour retarder l’assouplissement plutôt que de resserrer immédiatement leurs politiques, à condition que les attentes d’inflation restent ancrées.

Dans ce contexte, la réaction la plus probable de la politique monétaire n’est pas un cycle de resserrement immédiat, mais une période prolongée de maintien des taux dans une fourchette allant de neutre à modérément restrictive, car les décideurs accordent la priorité à l’ancrage des attentes d’inflation pendant qu’ils évaluent la persistance du choc.

Cependant, la marge d’erreur est étroite. Si les chocs de l’offre se révèlent plus persistants et commencent à influer sur l’inflation sous-jacente, les décideurs pourraient être forcés de faire des compromis plus difficiles, en resserrant la politique monétaire pour affaiblir la croissance afin de maintenir la crédibilité.

La fragmentation mondiale redéfinit l’univers des occasions

Un changement structurel plus large sous-tend ces développements.

L’économie mondiale s’éloigne de l’intégration au profit de la fragmentation. Les relations commerciales sont de plus en plus influencées par l’alignement géopolitique. Les chaînes d’approvisionnement sont restructurées en tenant compte de la résilience et de la sécurité, plutôt qu’en tenant compte uniquement de la rentabilité.

Cette transition a plusieurs conséquences :

• La répartition du capital devient plus régionale.
• La politique industrielle joue un rôle plus important dans l’évolution des résultats économiques.
• Les dépenses budgétaires augmentent, surtout dans les secteurs de la défense et des infrastructures stratégiques.
• Les flux d’échanges commerciaux sont de moins en moins prévisibles. 

La fragmentation n’est plus une tendance à évolution lente des politiques monétaires. Elle façonne de plus en plus les résultats économiques réels grâce à la disponibilité de l’offre, à la dynamique des prix et aux flux de capitaux. Cela peut créer des inefficiences, mais cela ne mine pas nécessairement la croissance à long terme. Le progrès technologique demeure le principal moteur de l’expansion économique, même dans un monde plus fragmenté.

Ce que cela signifie pour les portefeuilles

Du point de vue du portefeuille, le changement que nous observons renforce plusieurs thèmes qui ont guidé notre positionnement. Nous croyons que :

1. La diversification devient de plus en plus importante. Un contexte de marché alimenté par un ensemble restreint de résultats est remplacé par un contexte ayant un éventail plus large de scénarios potentiels.
2. Il est de plus en plus risqué de se fier à un seul résultat macroéconomique. Les portefeuilles positionnés en vue d’une désinflation en douceur et d’un cycle d’assouplissement régulier pourraient être vulnérables dans un contexte où l’inflation est plus volatile et où les trajectoires des politiques monétaires sont moins prévisibles.
3. La mise en œuvre est importante. L’exposition aux thèmes de croissance à long terme, y compris l’IA et l’innovation, reste importante. Cependant, le risque de concentration a augmenté et le risque est passé des valorisations à la durabilité des prévisions de bénéfices dans les secteurs clés. Même si le scénario structurel reste intact, ces attentes sont de plus en plus sensibles aux conditions macroéconomiques, surtout si le choc actuel se révèle plus persistant.
4. Les placements alternatifs jouent un rôle plus important. Des stratégies comme les contrats à terme normalisés gérés, la volatilité gérée et la parité des risques peuvent aider à composer avec des contextes caractérisés par l’évolution des corrélations, la volatilité épisodique et l’incertitude macroéconomique.
5. La duration reste un moyen utile d’atténuer le risque, mais elle est moins fiable que lors des cycles précédents. Dans un contexte d’inflation dictée par l’offre, les obligations pourraient ne pas réagir de façon uniforme aux replis boursiers, ce qui renforce la nécessité d’une plus grande diversification.

Un environnement plus complexe, mais navigable

La transition en cours n’est pas sans défis. Une économie mondiale plus fragmentée, combinée à des chocs de l’offre plus fréquents et potentiellement persistants, laisse entrevoir une incertitude et une volatilité plus importantes. Cependant, il est important de faire la distinction entre la complexité et la fragilité. 

L’économie mondiale continue de s’adapter. Les chaînes d’approvisionnement sont en cours de reconfiguration; d’autres sources de production émergent et le progrès technologique demeure intact. Pour les investisseurs, nous croyons qu’il ne s’agit pas d’un contexte où il faut éviter le risque, mais d’un contexte qui exige une approche plus réfléchie de sa gestion.

Le maintien d’une exposition aux facteurs de croissance à long terme, tout en élargissant les sources de rendement et en renforçant la résilience du portefeuille, reste le moyen le plus efficace de composer avec un contexte de plus en plus complexe, mais où il est toujours possible d’investir.

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