Commentaires sur les marchés | 19 mai 2026
Le marché considère toujours la fermeture du détroit d’Ormuz comme une perturbation qui peut être absorbée. Cela pourrait se révéler exact, mais la fenêtre pour ce résultat se rétrécit.
Le problème ne se limite plus au conflit lui-même. Les combats se sont atténués, mais le détroit demeure effectivement fermé. Les marchés de l’énergie peuvent absorber de brèves perturbations grâce aux stocks, au réacheminement de l’offre et à la libération stratégique de réserves. Ils ne peuvent pas absorber la perte indéterminée de l’une des voies de transport d’énergie les plus importantes du monde sans forcer un rajustement plus marqué des prix, de la demande ou des deux.
Pour l’instant, les prix du pétrole demeurent élevés, mais pas de façon désordonnée. Le Brent se négocie autour de 110 $ le baril, ce qui laisse entrevoir un resserrement du marché, et non une pleine crise. C’est ce qui est déconcertant. Comme les prix sont encore suffisamment près des hypothèses de base, les investisseurs peuvent regarder au-delà des perturbations. Les données sur les stocks donnent à penser que cela pourrait être trop rassurant.
Les stocks de pétrole commercial diminuent. Les réserves qui ont aidé le marché à absorber la première phase du choc ne sont pas inépuisables. La hausse du volume de pétrole déjà en mer a contribué à atténuer la perte initiale de l’offre. La libération stratégique de réserves a également compensé en partie le choc. La Chine a aussi aidé, les importations de pétrole brut ayant diminué, les raffineurs ayant réduit leur production et l’accumulation de stocks ayant ralenti. Mais ces facteurs sont des ponts, et non des fondations.
Si les stocks continuent de diminuer, la demande dépasse toujours l’offre.
Les stocks sont la trajectoire de la transmission
Le débat sur le marché s’est fortement concentré sur les prix du pétrole. C’est compréhensible. Les prix sont visibles, fluctuent chaque jour, font les manchettes, mais sont le résultat. Les stocks sont la trajectoire de la transmission.
Si les stocks de pétrole commercial des pays de l’OCDE continuent de diminuer au rythme observé en avril, ils pourraient atteindre des creux critiques d’ici la fin de juin. Selon la relation historique entre les stocks et le Brent, une nouvelle baisse mensuelle d’environ 100 millions de barils au cours des prochains mois serait compatible avec un Brent avoisinant en moyenne les 130 $ à 140 $ le baril en juin, avec la possibilité que les prix augmentent encore plus.
C’est pourquoi le scénario défavorable devrait maintenant être évalué en semaines, et non en mois. Les marchés peuvent tolérer les perturbations lorsque l’offre a une chance de se normaliser avant que les stocks ne se raréfient. La situation n’est plus la même lorsque les stocks sont en train de s’épuiser et que la trajectoire politique de la réouverture demeure incertaine. À ce moment-là, la fluctuation des prix pourrait se faire plus chaotique. La destruction de la demande devient un mécanisme de rajustement plus probable.
C’est le risque que les investisseurs devraient surveiller. Pas simplement si le pétrole se négocie à 110 $, 120 $ ou 130 $ le baril, mais si le marché commence à conclure que l’offre ne se normalisera pas avant que les stocks n’atteignent des niveaux inquiétants.
La contrainte politique est devenue la contrainte du marché
Le problème économique découle d’une impasse politique. L’Iran semble considérer le contrôle du détroit comme l’un de ses derniers leviers. Les États-Unis ne semblent pas disposés à accepter une entente qui ne comporte pas de contraintes importantes sur le programme nucléaire de l’Iran. Une réouverture rapide demeure possible, mais elle devient plus difficile à présumer.
Cet écart devient de plus en plus difficile à ignorer. Les prix de l’énergie sont élevés, mais semblent tout de même intégrer une certaine probabilité que le détroit rouvre relativement bientôt. La courbe des contrats à terme donne également à penser qu’on s’attend à ce que les conditions de l’offre s’améliorent plus tard cette année. Si cette amélioration ne se concrétise pas, les prix pourraient devoir s’ajuster rapidement.
La trajectoire politique est devenue plus irrégulière, tandis que le marché semble toujours s’attacher à l’idée que les perturbations s’estomperont avant que le problème des stocks ne se fasse contraignant. Cela pourrait être trop rassurant.
Les marchés semblent calmes, mais les tensions persistent
Ce même malaise est visible du côté des actions, mais pas de celui de l’indice global. Les indices boursiers américains demeurent proches des sommets records, et les mesures de volatilité ont largement effacé leurs premières fluctuations dans la foulée de la guerre. À première vue, cela ressemble à de la résilience, mais sous la surface, le message est moins clair.
Le redressement a encore une fois été soutenu par l’enthousiasme à l’égard de l’IA, mais cette vigueur n’a pas été répartie également. Les baisses boursières médianes ont été plus importantes que ne le laisse entendre l’indice global, la dispersion au sein du NASDAQ 100 a fortement augmenté et les fluctuations inhabituellement synchronisées entre les indices VIX et S&P 500 donnent à penser que les investisseurs sont peut-être à la recherche d’un potentiel de hausse, tout en payant pour une protection contre les baisses.
Cela ne signifie pas que le redressement est sur le point de se renverser, mais laisse croire que les investisseurs sont plus désorientés que ne le révèle le niveau de l’indice.
C’est important parce que les marchés semblent souvent calmes au niveau de l’indice jusqu’à ce que la trajectoire de la transmission commence à avoir de l’importance. La même tendance est visible ici. Les actions globales sont soutenues par un scénario étroit et puissant. Les stocks d’énergie évoluent dans l’autre direction. Si le détroit demeure fermé, le signal des stocks mérite plus de considération que la résilience de l’indice global.
Le risque sur la croissance n’est pas encore entièrement pris en compte
La première phase du choc a été inflationniste. L’inflation globale a déjà augmenté dans plusieurs économies avancées. L’inflation de base a été plus contenue, mais les attentes d’inflation des ménages et des entreprises à court terme ont augmenté.
Jusqu’ici, les dommages à la croissance ont été limités. Les dépenses réelles ne se sont pas considérablement contractées, les marchés de l’emploi ont raisonnablement bien résisté. Les investisseurs ont donc pu continuer de considérer le choc comme gérable.
Mais ce n’est pas la même chose que la résilience.
La confiance des consommateurs a diminué, les intentions d’embauche ont fléchi, la production industrielle a ralenti dans plusieurs grandes économies, en partie en raison de la faiblesse de la production à forte intensité énergétique. Les dommages initiaux sont visibles, même s’ils ne sont pas encore devenus le narratif dominant du marché.
La trajectoire de l’inflation est également importante, car le choc ne s’arrête pas à l’essence. Les premiers effets se sont déjà fait sentir dans les prix du carburant. La prochaine étape est le transfert au transport, à l’alimentation, au tourisme d’accueil et à d’autres catégories sensibles à l’énergie. La hausse des prix des engrais ajoute une autre source d’inflation des denrées alimentaires. Les prix des denrées alimentaires de base ont également augmenté depuis février.
Cela ne signifie pas qu’une répétition de 2022 est inévitable. La demande est plus faible, les marchés de l’emploi sont moins tendus et les taux directeurs sont déjà beaucoup plus près d’un niveau neutre ou restrictif. Ces conditions réduisent le risque que les effets secondaires s’enracinent. Mais plus le détroit restera fermé longtemps, plus les banques centrales s’inquiéteront qu’un choc relatif des prix devienne un problème d’attentes inflationnistes.
Les banques centrales ne peuvent pas produire plus de pétrole, elles ne peuvent pas rouvrir le détroit, mais elles pourraient tout de même se sentir forcées de réagir si la hausse des prix de l’énergie commence à alimenter les attentes d’inflation. C’est là que le compromis politique devient beaucoup plus difficile à trouver.
À quoi pourrait ressembler le scénario défavorable
Un scénario plus défavorable n’a pas besoin des hypothèses les plus extrêmes pour s’avérer préjudiciable.
Dans le scénario défavorable que nous surveillons, les exportations mondiales de pétrole diminuent de près de 10 % cette année, et de plus de 10 % pour les exportations de gaz naturel liquéfié. Le Brent augmente à environ 130 $ le baril au début du troisième trimestre, avant de redescendre graduellement vers 120 $ d’ici la fin de l’année. Les dommages économiques seraient beaucoup plus importants que dans le scénario de base et il est peu probable qu’ils soient linéaires. Une fois que les prix de l’énergie augmentent suffisamment, le comportement change. Les ménages se replient, les entreprises retardent les dépenses, les gouvernements réévaluent les subventions, les banques centrales ont plus de difficulté à faire fi du choc.
Le scénario défavorable ne serait pas simplement un scénario de hausse des prix du pétrole. Il s’agirait d’un scénario de stagflation. Dans notre scénario de base, la croissance mondiale ralentit, mais demeure positive. Dans le scénario défavorable, la combinaison des pénuries persistantes d’énergie, de la hausse de l’inflation, du fléchissement du revenu réel et du resserrement des politiques monétaires pourrait suffire à pousser l’économie mondiale en récession.
L’Asie et l’Europe seraient probablement plus vulnérables que les États-Unis, car elles sont des importatrices nettes d’énergie plus importantes. La Chine pourrait initialement profiter de la demande pour les exportations de technologies vertes, mais si les prix de l’énergie à l’échelle mondiale augmentent suffisamment, les consommateurs qui envisageaient d’acheter des véhicules électriques ou des panneaux solaires pourraient simplement réduire leurs dépenses de façon plus générale. L’Europe fait face à un défi semblable en raison des coûts de l’énergie importée et du resserrement des conditions financières.
La réaction politique serait déplaisante. Les banques centrales ne peuvent pas réduire les prix de l’énergie, mais elles peuvent réagir si leur hausse commence à faire grimper les attentes d’inflation. Cela crée un risque de hausses préventives dans un contexte de ralentissement de la croissance. L’Europe en est l’un des exemples les plus évidents. La BCE pourrait être en mesure de justifier de modestes hausses comme un signe qu’elle ne tolérera pas un deuxième épisode d’inflation, mais dans le cas d’une fermeture prolongée, ce message s’accompagnerait d’un risque accru de resserrement de la politique monétaire qui entraînerait un ralentissement.
C’est à ce moment que le choc cesse de se répercuter uniquement sur l’énergie et commence à s’étendre aux conditions financières.
La compensation au Canada est réelle, mais incomplète
La situation du Canada est plus compliquée que celle de nombreuses autres économies développées. La hausse des prix du pétrole peut soutenir le revenu national, la production et les exportations, ce qui offre une compensation partielle dont l’Europe et la plupart des pays d’Asie ne bénéficient pas. Le Canada ne se contente pas d’importer le choc. Les termes de l’échange présentent des avantages qui peuvent soutenir certaines parties de l’économie et améliorer le contexte budgétaire.
Mais chez les ménages, le choc se fait d’abord ressentir sur l’essence, les coûts du transport, les taux hypothécaires et la confiance. La confiance des consommateurs s’est déjà détériorée, les dépenses de détail risquent de perdre de leur élan et l’inflation globale devrait rebondir vers les 3 %.
La Banque du Canada surveillera si la hausse des prix de l’énergie commence à influencer les attentes de prix de vente, d’inflation de base et d’inflation à long terme des ménages. Dans le scénario de base, la faiblesse de l’activité sous-jacente et les preuves limitées d’effets secondaires persistants soutiennent toujours le mode attentiste. Dans un scénario plus défavorable, où les prix du pétrole demeurent supérieurs à 100 $ et les risques d’inflation de base augmentent, il devient plus difficile pour la Banque du Canada de rester sur la touche.
Au Canada, la compensation est réelle, mais inégale. Elle est plus lente, plus difficile à voir dans les liquidités des ménages et plus tributaire de la façon dont la hausse des revenus énergétiques se répercute sur les investissements des entreprises, les revenus des gouvernements et les marchés de l’emploi.
Positionnement des portefeuilles de Gestion de placements Canada Vie
Notre positionnement continue de refléter l’opinion selon laquelle il s’agit d’un choc de transmission, et non d’un simple événement géopolitique.
Nous continuons de mettre l’accent sur la diversification, la liquidité et la résilience. Cela signifie éviter la tentation de positionner les portefeuilles en vue d’un seul résultat. La réouverture du détroit devrait faire fléchir les prix de l’énergie et les actifs risqués. Une fermeture prolongée entraînerait un tout autre contexte, le risque d’inflation, le risque de croissance et le risque de politique monétaire se renforçant l’un l’autre.
Au sein de nos portefeuilles, l’équilibre demeure important. L’exposition aux actions continue de jouer un rôle, en particulier lorsque les mandats sous-jacents mettent l’accent sur la qualité des bénéfices, la durabilité des flux de trésorerie et la croissance structurelle. Toutefois, nous avons continué d’accorder une plus grande importance à la sélectivité lorsque les coûts de l’énergie augmentent, que les marges sont susceptibles de subir des pressions et que les indices globaux sont soutenus par un plus petit nombre de sociétés.
Nous considérons la duration comme une source de protection plus conditionnelle dans ce contexte. Elle peut aider si les risques à la croissance dominent, mais elle est moins fiable si les banques centrales sont forcées de réagir à un autre choc inflationniste. Cela n’élimine pas le rôle des titres à revenu fixe, mais signifie que la trajectoire est importante.
Notre positionnement reflète cette réalité. Nous continuons d’utiliser des stratégies de placements alternatifs liquides moins corrélées, des titres à revenu fixe diversifiés, des mandats d’actions axés sur la qualité et une répartition régionale rigoureuse afin de réduire notre dépendance à l’égard d’un seul résultat macroéconomique.
L’objectif n’est pas de prédire la prochaine manchette provenant du golfe Persique, mais d’éviter que les portefeuilles ne deviennent trop dépendants d’une issue favorable.
Il ne s’agit plus de savoir si la question du détroit est importante, mais de savoir de combien de temps disposent les marchés avant que la protection offerte par les stocks ne devienne suffisamment mince pour forcer un rajustement plus prononcé. Selon la dynamique actuelle des stocks, les marchés pourraient disposer de quelques semaines.
Corrado Tiralongo (il/lui)
Vice-président, Répartition de l’actif et chef des placements
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